作者 | 美股研習(xí)社

數(shù)據(jù)支持 | 勾股大數(shù)據(jù)（www.gogudata.com）

01 穿越牛熊的背后

”沒(méi)有人愿意慢慢變富。”

每每回看這句巴老爺子的名言，可能心里都有不同的滋味，特別是當(dāng)結(jié)合下面這張圖的時(shí)候——

20年至今伯克希爾與ARK基金收益率對(duì)比 

來(lái)源：Refinitiv

20年由于重倉(cāng)特斯拉，以及一些木頭姐（Cathie Wood）心中“顛覆性創(chuàng)新”的公司，ARK基金收益率成倍飆升，木頭姐也就勢(shì)喜提“牛市女王”的稱號(hào)。但自21年起，ARK的收益率開(kāi)始急轉(zhuǎn)直下，至今據(jù)高點(diǎn)已近腰斬；而與此形成鮮明對(duì)比的是，巴菲特的伯克希爾收益率卻是一路穩(wěn)步向上，目前已基本與ARK持平。

細(xì)品意味深長(zhǎng)。

以前經(jīng)常聽(tīng)到有人把巴菲特的成功歸于“無(wú)限子彈”，或是“穩(wěn)健理財(cái)“等等。這里面有一定的道理，然而進(jìn)一步來(lái)想，當(dāng)你擁有超百億財(cái)富的時(shí)候，會(huì)把大部分身家押在有限幾家公司的股票上嗎？如果是穩(wěn)健理財(cái)，又為什么不直接被動(dòng)定投指數(shù)？其實(shí)，巴菲特的風(fēng)險(xiǎn)承受能力明顯是被低估了。同樣的，還有老爺子的遠(yuǎn)見(jiàn)與定力。

回顧巴老的投資路，戰(zhàn)爭(zhēng)、滯脹、衰退無(wú)不經(jīng)歷過(guò)。但從持倉(cāng)來(lái)看，卻很少看到他做大幅的減倉(cāng)或者換股。也就是說(shuō)，老爺子很早就確定了致富的路——找到能穿越牛熊的商業(yè)模式，并長(zhǎng)期持有，即便有時(shí)候以當(dāng)下看起來(lái)偏貴的價(jià)格買(mǎi)入。

這條路巴菲特用一生的實(shí)踐告訴世人是可行的，可惜的是更多的人是在價(jià)格的波動(dòng)中迷失，在追漲殺跌的途中反而消磨了財(cái)富。

這個(gè)話題我們往后再找機(jī)會(huì)聊，今天主要看看巴老爺子的股東信，里面有沒(méi)有什么作業(yè)值得借鑒。

02 巴菲特股東信要點(diǎn)

伯克希爾哈撒韋持倉(cāng)情況（截至2021年12月31日）

來(lái)源：伯克希爾哈撒韋官網(wǎng)

（1）深度綁定美國(guó)國(guó)運(yùn)

據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表顯示，截至21年年底，伯克希爾擁有并運(yùn)營(yíng)的美國(guó)“基礎(chǔ)設(shè)施”資產(chǎn)高達(dá)1580億美元，比其他任何美國(guó)公司都要多。 同時(shí)，伯克希爾繳納了33億美元的聯(lián)邦所得稅，占美國(guó)財(cái)政部企業(yè)所得稅收入總額4020億美元的0.8%。

（2）龐大的保險(xiǎn)浮存金

1967年，伯克希爾斥資860萬(wàn)美元收購(gòu)了國(guó)家保險(xiǎn)公司，現(xiàn)如今已成長(zhǎng)為保險(xiǎn)領(lǐng)域的佼佼者，其保險(xiǎn)“浮存金”也由最初的1900萬(wàn)美元增長(zhǎng)到了現(xiàn)在的1470億美元。

這里簡(jiǎn)單講一下保險(xiǎn)“浮存金”這個(gè)概念。這算是巴菲特自創(chuàng)的詞匯，指的是客戶向保險(xiǎn)公司繳納的保費(fèi)。這筆資金不屬于保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)，但會(huì)體現(xiàn)在報(bào)表中，屬于保險(xiǎn)公司的債務(wù)，當(dāng)保險(xiǎn)客戶出險(xiǎn)時(shí)，要拿出來(lái)付給客戶進(jìn)行理賠。而如果沒(méi)有發(fā)生保險(xiǎn)理賠等事件，這個(gè)時(shí)候保險(xiǎn)費(fèi)就相當(dāng)于免息貸款，公司可以拿這個(gè)錢(qián)去投資賺錢(qián)。用巴老的原話來(lái)講，就是“保險(xiǎn)公司現(xiàn)在收取保費(fèi)并在以后理賠，這種現(xiàn)在收集保費(fèi)并等到以后才可能理賠的模式讓我們持有一大筆錢(qián)——我一直叫它‘浮存金’“。

基于以上的講解，浮存金的成本幾乎為零，并隨著公司業(yè)務(wù)的拓展而不斷增長(zhǎng)。一般情況下，盡管時(shí)不時(shí)會(huì)有個(gè)人險(xiǎn)和索賠，但伯克希爾持有的浮存金總量非常穩(wěn)定（這也給伯克希爾帶來(lái)了長(zhǎng)達(dá)55年的承保利潤(rùn)），不會(huì)有較大的變動(dòng)，但令人吃驚的是，去年公司的浮存金增加了90億美元，雖然這一塊并沒(méi)有體現(xiàn)在GAAP的收益和凈值報(bào)告中，但這對(duì)伯克希爾的所有者來(lái)說(shuō)非常重要。當(dāng)然，巴老也說(shuō)了，沒(méi)有任何一家保險(xiǎn)公司能夠保證百分百不會(huì)造成承保損失——未來(lái)幾年，公司可能會(huì)經(jīng)歷金額不小的承保損失，但伯克希爾在應(yīng)對(duì)災(zāi)難性事件方面的能力也是其他保險(xiǎn)公司所無(wú)法媲美的。

（3）繼續(xù)享受持有蘋(píng)果的巨大紅利

2021年，盡管伯克希爾沒(méi)有花一分錢(qián)增持蘋(píng)果（當(dāng)然也沒(méi)有減持），但在蘋(píng)果公司自身的回購(gòu)之下，伯克希爾對(duì)蘋(píng)果的持股占比從去年的5.39%增至5.55%。這個(gè)增幅看似微不足道，但考慮到蘋(píng)果2021年的收益中，每0.1%的持股提升都是1億美元，這樣算下來(lái)就是一個(gè)很大的數(shù)字了。同時(shí)，去年伯克希爾收到了蘋(píng)果支付的7.85億美元股息，累計(jì)下來(lái)，伯克希爾持有蘋(píng)果的利潤(rùn)已高達(dá)56億美元。

（4）BNSF在未來(lái)一個(gè)世紀(jì)，可能成為伯克希爾乃至美國(guó)最核心的資產(chǎn)

BNSF（伯靈頓北方圣太菲鐵路）是美國(guó)商業(yè)的頭號(hào)動(dòng)脈：BNSF的火車(chē)在2021年行駛了1.43億英里，運(yùn)送了5.35億噸貨物，并收獲了創(chuàng)紀(jì)錄的60億美元利潤(rùn)（此處的利潤(rùn)剔除了利息、稅收、折舊、攤銷(xiāo)和所有形式的計(jì)提）。

伯克希爾哈撒韋2007年入股BNSF，持股22.6%。金融危機(jī)時(shí)，巴菲特堅(jiān)持看好美國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來(lái)，投資440億美元完成BNSF的私有化。如果從估值上來(lái)算，BNSF有可能才是巴菲特的第一大持倉(cāng)，所以也就有了上面小標(biāo)題提到的言論。

（5）滿手現(xiàn)金——機(jī)會(huì)是留給有準(zhǔn)備的人的

在股東信中，巴老稱，查理·芒格跟他承諾過(guò)，伯克希爾將始終持有超過(guò)300億美元的現(xiàn)金和等價(jià)物（包括除BNSF和BHE以外的子公司），以保持伯克希爾在財(cái)務(wù)上堅(jiān)不可摧，永不依賴陌生人（甚至朋友）的恩惠。

同時(shí)，他還講述了三種增加股東投資價(jià)值的方式，按優(yōu)先級(jí)順序排列，分別是：

1）通過(guò)內(nèi)部增長(zhǎng)或收購(gòu)來(lái)提高伯克希爾控股企業(yè)的長(zhǎng)期盈利能力。

目前，內(nèi)部增長(zhǎng)帶來(lái)的回報(bào)遠(yuǎn)高于收購(gòu)。然而，與伯克希爾手頭的資源相比，這些機(jī)會(huì)的規(guī)模都比較小。

2）購(gòu)買(mǎi)公開(kāi)交易的優(yōu)秀及偉大企業(yè)的流通股。

當(dāng)下，巴菲特幾乎沒(méi)有發(fā)現(xiàn)什么能讓他興奮的機(jī)會(huì)。 這在很大程度上是因?yàn)橐粋€(gè)真理：長(zhǎng)期低利率推動(dòng)所有生產(chǎn)性投資的價(jià)格上漲，無(wú)論是股票、地產(chǎn)、農(nóng)業(yè)、原油等等。雖然其他因素也會(huì)影響估值，但利率始終很重要。

3）回購(gòu)伯克希爾的股票。（回購(gòu)也是幾乎所有美國(guó)頭部企業(yè)慣用的手段，這推動(dòng)了公司市值的增長(zhǎng)和股價(jià)的上升）

通過(guò)回購(gòu)這樣一個(gè)簡(jiǎn)單的舉動(dòng)，公司增加了股東在伯克希爾眾多控股和非控股企業(yè)中的份額。當(dāng)價(jià)格跟價(jià)值相比很便宜時(shí)，這就是我們股東增加財(cái)富的最簡(jiǎn)單、最確定的方式。（除了為持續(xù)股東增加價(jià)值外，其他幾方也獲得了收益：回購(gòu)對(duì)回購(gòu)股份的賣(mài)方和社會(huì)都有一定的好處）。

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關(guān)鍵詞： 2022 再讀巴菲特