B站仍處成長(zhǎng)期，關(guān)注用戶(hù)高質(zhì)量增長(zhǎng)

視頻行業(yè)增長(zhǎng)放緩，B站成長(zhǎng)性較優(yōu)

頭部視頻網(wǎng)站用戶(hù)滲透率下滑，B 站仍處于高成長(zhǎng)期，用戶(hù)增長(zhǎng)空間巨大。截至 2022 年 12 月，B 站用戶(hù)滲透率僅為 18%，遠(yuǎn)低于愛(ài)奇藝的 47%和騰訊視頻的 37%。對(duì)比來(lái) 看，B 站用戶(hù)數(shù)增長(zhǎng)潛力巨大，若滲透率接近頭部視頻平臺(tái)，MAU 有望翻倍。視頻行業(yè)用戶(hù)增長(zhǎng)規(guī)模放緩，B 站用戶(hù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。自 2018 年以來(lái)，視頻平臺(tái)已經(jīng)結(jié)束 了“野蠻生長(zhǎng)”的時(shí)期，視頻行業(yè)原第一梯隊(duì)“優(yōu)愛(ài)騰”MAU 和 DAU 增長(zhǎng)均出現(xiàn)放緩， 其中優(yōu)酷出現(xiàn)了明顯下滑，跌出第一梯隊(duì)。嗶哩嗶哩用戶(hù)數(shù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，已進(jìn)入視頻網(wǎng)站的第二梯隊(duì)。

【資料圖】

從收入端來(lái)看，B 站成長(zhǎng)性?xún)?yōu)于同行。2016-2022 年期間，除 2018 年?duì)I收增速低于芒 果超媒外，B 站營(yíng)收增速均領(lǐng)先于愛(ài)奇藝和芒果超媒；此外，B 站單用戶(hù)廣告收入增速 領(lǐng)先愛(ài)奇藝和芒果 TV，2021 年增長(zhǎng)至 16.6 元，首次高于愛(ài)奇藝，2022 年略微下降至 15.5 元，仍然超過(guò)愛(ài)奇藝，且與芒果 TV 的差距也在縮小。我們認(rèn)為，隨著 B 站廣告變 現(xiàn)的不斷提升，其單用戶(hù)廣告收入仍有較大增長(zhǎng)空間。B 站所處的視頻行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者眾多，而目前視頻 APP 普遍觸及用戶(hù)使用時(shí)長(zhǎng)天花板，相 互滲透在所難免。其中，億級(jí) DAU 的玩家有快手、抖音、愛(ài)奇藝和騰訊視頻；千萬(wàn)級(jí) 的玩家有西瓜視頻、嗶哩嗶哩、優(yōu)酷和芒果 TV。在用戶(hù)時(shí)長(zhǎng)觸及天花板的情況下，各 大視頻網(wǎng)站將迎來(lái)一場(chǎng)“存量爭(zhēng)奪戰(zhàn)”。

B 站在競(jìng)爭(zhēng)中既維持高速增長(zhǎng)，又保持用戶(hù)粘性。B 站自 2019 年 10 周年慶起，堅(jiān)定了 “增長(zhǎng)優(yōu)先”的目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)了用戶(hù)的高速增長(zhǎng)；而在 22 年開(kāi)始又強(qiáng)調(diào) DAU/MAU 占比 提升，成功在增長(zhǎng)與粘性之間把握住微妙的平衡。

B站：新世代喜愛(ài)的視頻平臺(tái)

嗶哩嗶哩（簡(jiǎn)稱(chēng) B 站）提供視頻分享平臺(tái)，個(gè)人用戶(hù)可以自己制作、上傳視頻并分享， 時(shí)長(zhǎng)約為 1-15 分鐘。B 站提供了新世代喜愛(ài)的各種娛樂(lè)產(chǎn)品和服務(wù)，這些內(nèi)容富有 B 站特色，部分內(nèi)容更是其他內(nèi)容平臺(tái)所未見(jiàn)。定位變遷，平臺(tái)強(qiáng)大生命力彰顯：自 2009 年建站以來(lái)，嗶哩嗶哩隨著用戶(hù)數(shù)量的不斷 增長(zhǎng)和內(nèi)容品類(lèi)的不斷豐富，定位不斷適應(yīng)和改變。作為一款 PC 時(shí)代誕生的產(chǎn)品，B 站延續(xù)至今，展現(xiàn)出平臺(tái)強(qiáng)大的生命力。B 站收入逐漸多元化，豐富的變現(xiàn)方式維持了整體營(yíng)收的高速增長(zhǎng)；近年來(lái)高分成、高 銷(xiāo)售費(fèi)用拖累凈利率，隨著公司對(duì)營(yíng)銷(xiāo)成本的控制，未來(lái)運(yùn)營(yíng)效率將持續(xù)改善，non-gaap 凈利潤(rùn)有望轉(zhuǎn)正。

B 站采取同股不同權(quán)的股權(quán)架構(gòu)，截至 2022 年 2 月底，陳睿擁有 43.1%的投票權(quán)，徐 逸擁有 23.8%的投票權(quán)，李旎擁有 6.4%的投票權(quán)，陳睿獲其他管理層授權(quán)，可行使共 73.3%投票權(quán)。B 站背后股東包括騰訊、阿里巴巴等。按普通股占比計(jì)算，從高到低依 次為陳睿（12.9%），騰訊（11.2%），淘寶（7.9%）和徐逸（7.0%）。

深厚的三維競(jìng)爭(zhēng)壁壘：用戶(hù)、內(nèi)容和生態(tài)

用戶(hù)端：傾向圈層社交的新世代，良好的社區(qū)互動(dòng)氛圍

B 站用戶(hù)調(diào)性是由新世代的特點(diǎn)所決定的。新世代更傾向于圈層社交，社交是基于共同 的興趣愛(ài)好，而非基于現(xiàn)實(shí)世界中的熟人社交；越年輕的群體，其愿意主動(dòng)進(jìn)行熟人社 交的比例越低。 B 站用戶(hù)畫(huà)像為發(fā)達(dá)地區(qū)，年齡較低。從用戶(hù)畫(huà)像來(lái)看，B 站 90%左右的用戶(hù)年齡低于 30 歲，消費(fèi)水平較高。年輕化的用戶(hù)群體決定了 B 站的社交屬性是圈層社交，而高消 費(fèi)的屬性有益于 B 站進(jìn)行用戶(hù)變現(xiàn)。B 站獨(dú)特的會(huì)員“漏斗”體系維系了良好的社區(qū)互動(dòng)氛圍：B 站未通過(guò)答題的用戶(hù)即使 付費(fèi)也無(wú)法獲得發(fā)送彈幕權(quán)限，反映 B 站對(duì)良好互動(dòng)氛圍的堅(jiān)持。在 B 站設(shè)立的復(fù)雜 問(wèn)卷中，會(huì)考察互動(dòng)禮儀，梗（笑點(diǎn)），版權(quán)知識(shí)，興趣愛(ài)好等，至少 60 分才能通過(guò)。 B 站通過(guò)答題機(jī)制能夠較好地規(guī)范用戶(hù)行為和認(rèn)識(shí)。

B 站需要主動(dòng)吸引用戶(hù)進(jìn)入生態(tài)，內(nèi)容才能實(shí)現(xiàn)更大價(jià)值：B 站過(guò)往較少對(duì)外宣傳，依 靠?jī)?nèi)容自然吸引用戶(hù)，2019 年中以來(lái)的主動(dòng)宣傳有望加快生態(tài)正向循環(huán)；B 站連續(xù) 4 年 舉辦跨年晚會(huì)、其中連續(xù)兩年成為國(guó)家廣播電視總局網(wǎng)絡(luò)視聽(tīng)精品節(jié)目，《三體》動(dòng)畫(huà) 版、《中國(guó)奇譚》等持續(xù)出圈，引發(fā)社會(huì)討論狂潮。

內(nèi)容端：內(nèi)容實(shí)現(xiàn)多元化，緊貼新世代精神需求

隨著 B 站發(fā)展，視頻數(shù)量爆發(fā)式增加，內(nèi)容分類(lèi)越來(lái)越多元化，用戶(hù)瀏覽品類(lèi)比例也隨 之變化。YouTube 成立至今也經(jīng)歷了品類(lèi)破圈的歷程，對(duì)比目前 YouTube、B 站和西瓜視頻的 內(nèi)容結(jié)構(gòu)，B 站與 YouTube 更相似，反映 B 站已經(jīng)完成出圈驚險(xiǎn)一躍。B 站的視頻內(nèi)容優(yōu)勢(shì)不僅在于品類(lèi)眾多，也在于內(nèi)容本身更加接近年輕人的精神世界。B 站的內(nèi)容分發(fā)算法注重用戶(hù)主動(dòng)選擇，符合圈層社交定位：B 站在分發(fā)算法中將用戶(hù) 的主動(dòng)反饋放在更高權(quán)重，基于此更好地推薦內(nèi)容。 基于播放量的推薦算法需要豐富的視頻品類(lèi)和充足的視頻數(shù)量：其他中視頻平臺(tái)采用播 放量?jī)?yōu)先的推薦算法，這一算法只有在內(nèi)容品類(lèi)豐富，且數(shù)量充足的前提下才能滿(mǎn)足大 量用戶(hù)的不同愛(ài)好需求。

生態(tài)端：獨(dú)特平臺(tái)氛圍+用戶(hù)互動(dòng)吸引內(nèi)容生產(chǎn)者

中視頻制作具備一定門(mén)檻：內(nèi)容上傳者（簡(jiǎn)稱(chēng) UP 主）制作視頻具有一定門(mén)檻和成本， 即使在移動(dòng)時(shí)代，仍然至少需要擁有設(shè)備，創(chuàng)意和剪輯能力之一，才能生產(chǎn)時(shí)長(zhǎng) 10-15 分鐘的精良視頻，不斷獲得正面反饋和鼓勵(lì)是許多 UP 主生產(chǎn)視頻的動(dòng)力之一。 “專(zhuān)業(yè)觀眾”主動(dòng)互動(dòng)，包容性強(qiáng)，快速挖掘優(yōu)質(zhì) UP 主：依照 B 站對(duì)圈層社交的產(chǎn)品 構(gòu)思，不同內(nèi)容會(huì)聚集用戶(hù)，基于不同內(nèi)容實(shí)現(xiàn)圈層社交，而新 UP 主上傳內(nèi)容時(shí)可以 快速被“專(zhuān)業(yè)觀眾”發(fā)現(xiàn)。B 站獨(dú)特的氛圍吸引了大量其他 UP 主上傳視頻：對(duì)于絕大多數(shù) UP 主，B 站并不限制 其在其他平臺(tái)發(fā)布內(nèi)容，但仍然有許多 UP 主花費(fèi)精力在 B 站發(fā)布視頻，并進(jìn)行互動(dòng)， 原因正在于其獨(dú)特的社區(qū)氛圍。

B 站還建設(shè)了大量激勵(lì)制度，讓 UP 主的創(chuàng)作得到現(xiàn)金回饋，同時(shí)實(shí)現(xiàn)平臺(tái)增利的雙重 目標(biāo)。受平臺(tái)鼓勵(lì)，UP 主的數(shù)量在不斷增加，粉絲數(shù)較少的 UP 主比例上升，但平均 上傳視頻數(shù)目仍然維持穩(wěn)定。

Story Mode：短內(nèi)容完善生態(tài)場(chǎng)景，高分發(fā)效率成廣告收入新增量

Story Mode 以豎屏短視頻形式補(bǔ)充 PUGV 生態(tài)，滿(mǎn)足用戶(hù)端碎片化時(shí)間消遣需求，是 平臺(tái)流量的新增量。根據(jù) Quest Mobile，市面上短視頻平臺(tái)抖音、快手的月活遠(yuǎn)高于 B 站，甚至自 21Q2 起，兩短視頻巨頭推出的極速版 App 月活表現(xiàn)也始終優(yōu)于 B 站，可 見(jiàn)用戶(hù)碎片化時(shí)間消遣需求大，B 站生態(tài)補(bǔ)充短視頻內(nèi)容形式也相當(dāng)必要。由此，Story Mode 豎屏短視頻應(yīng)運(yùn)而生。22 年 Story Mode 視頻瀏覽量 VV 增長(zhǎng)明顯，同比超 PUGV 和 OGV，貢獻(xiàn)了主要增量。

分發(fā)模式上：Story Mode結(jié)合主動(dòng)和被動(dòng)途徑，全面觸達(dá)短視頻重度用戶(hù)和潛在用戶(hù)。 1） 獨(dú)立分發(fā)入口：需要用戶(hù)主動(dòng)點(diǎn)擊首頁(yè)左上角的頭像進(jìn)入，為豎屏短視頻內(nèi)容的集中分發(fā)地。該方式有利于吸引短視頻重度用戶(hù)，并提高該用戶(hù)群體在平臺(tái)的留存率 和使用時(shí)長(zhǎng)。 2） 隨機(jī)嵌入信息流：Story Mode 或嵌入以 PUGV 為主的首頁(yè)推薦信息流，以視頻下 方小字“豎屏”進(jìn)行區(qū)分，從而觸達(dá)全用戶(hù)群體，便于全用戶(hù)群體了解Story Mode新內(nèi)容形式。內(nèi)容上：橫屏+豎屏雙模式，原生UP主+外部?jī)?nèi)容創(chuàng)作者雙來(lái)源。Story Mode在呈現(xiàn)內(nèi)容時(shí)分為橫屏和豎屏兩種模式：目前橫屏內(nèi)容主要包含 UP 主對(duì)已有視頻內(nèi)容及直播 回放的短切片等；豎屏內(nèi)容一部分來(lái)自于外部短視頻平臺(tái)創(chuàng)作者的搬運(yùn)，一部分來(lái)源于UP主的創(chuàng)作。

橫屏模式將適合橫屏拍攝的視頻導(dǎo)入新分發(fā)渠道，豐富 Story Mode 模塊生態(tài)的同時(shí)為 UP 主導(dǎo)流。部分橫屏模式的 Story Mode 內(nèi)容為 UP 主現(xiàn)有視頻的短切片，原生視頻納 入豎屏分發(fā)一方面為 UP 主的作品開(kāi)辟了全新的分發(fā)渠道，助力其更好地獲取粉絲、實(shí) 現(xiàn)轉(zhuǎn)化，另一方面豐富了 Story Mode 模塊的內(nèi)容。 此外，B 站中時(shí)長(zhǎng)較短的視頻同時(shí)支持原有模式及 Story Mode 的橫屏模式。由于一些 內(nèi)容較適合橫屏表達(dá)，抖音、快手等平臺(tái)也存在可通過(guò)“全屏”按鍵橫屏播放的視頻， 橫屏內(nèi)容的豎屏分發(fā)已成為短視頻領(lǐng)域的成熟模式。

豎屏模式內(nèi)容主要來(lái)自外部短視頻平臺(tái)，遷移成本低吸引大量全新創(chuàng)作者入駐。目前 Story Mode 中純豎屏的內(nèi)容多來(lái)自于抖音、快手等平臺(tái)已有內(nèi)容，豎屏短視頻的參數(shù)、 大小、時(shí)長(zhǎng)無(wú)需過(guò)多調(diào)整即可上傳至新平臺(tái)，遷移成本低，持續(xù)為平臺(tái)貢獻(xiàn)外部創(chuàng)作者。

多元化的變現(xiàn)路徑

游戲：以視頻平臺(tái)為主要流量入口的重點(diǎn)主業(yè)

B 站的游戲用戶(hù)絕大多數(shù)來(lái)自于平臺(tái)瀏覽視頻用戶(hù)：通過(guò)嗶哩嗶哩游戲中心，用戶(hù)可以 獲取游戲的最新信息，并且直接跳轉(zhuǎn)至應(yīng)用商店下載。 游戲業(yè)務(wù)仍然占據(jù) B 站收入和利潤(rùn)的重要部分：B 站自研游戲和獨(dú)家代理游戲采用總 額法核算收入，其他游戲采用凈額法；近年來(lái)游戲業(yè)務(wù)的收入占比下降至 50%以下，但 游戲帶來(lái)的毛利潤(rùn)仍然較高。23 年上半年 B 站將發(fā)行《斯露德》和《依露希爾：星曉》2 款自研游戲以及在國(guó)內(nèi)外發(fā) 行 6 款代理游戲，預(yù)計(jì)從 23Q2 游戲板塊環(huán)比改善。公司堅(jiān)定自研精品全球發(fā)行定位， 從全面鋪開(kāi)淺嘗輒止轉(zhuǎn)向集中人力向最好的 1-2 個(gè)方向聚焦，強(qiáng)化自研項(xiàng)目生命周期管 理。

B 站運(yùn)營(yíng)游戲的重要手段是引流：由于 B 站與二次元游戲的用戶(hù)重疊度較高，故通過(guò)應(yīng) 用內(nèi)廣告，推送消息，內(nèi)容聯(lián)動(dòng)等方式引流效果較好，這一能力有望保持，持續(xù)推出爆 款獨(dú)占手游可期。米哈游的《原神》在 2020 年 9 月底公測(cè)后表現(xiàn)優(yōu)異：國(guó)內(nèi)首月流水 7 億元以上，9 月 MAU 超 1000 萬(wàn)人，為當(dāng)月國(guó)內(nèi) MMORPG 手游中 MAU 最高的游戲。根據(jù) QuestMobile 數(shù)據(jù)，2022 年 6 月其 MAU 已達(dá) 1791 萬(wàn)人。 《原神》作為一款開(kāi)放世界 MMORPG，其主要特點(diǎn)為：1. 國(guó)內(nèi)頂級(jí)二次元畫(huà)面表現(xiàn)。 2. 豐富的劇情/任務(wù)內(nèi)容。3. 龐大的游戲地圖。 由于 B 站友好的分成政策和積極的用戶(hù)導(dǎo)入，《原神》選擇其作為安卓端聯(lián)運(yùn)商之一， 其分成有利于 B 站的游戲收入。

2022 年 4 月，游戲版號(hào)重發(fā)帶動(dòng)行業(yè)回暖，政策端壓力有所釋放。2022 年 4 月 11 日， 國(guó)家新聞出版署發(fā)放 45 個(gè)國(guó)產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)游戲版號(hào)，宣告停擺 8 個(gè)月的版號(hào)重新啟動(dòng)。從后 續(xù)核發(fā)情況來(lái)看，版號(hào)發(fā)放已逐步恢復(fù)常態(tài)化，B 站《賽馬娘》于 2023 年 3 月獲批， 驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)有望從 Q2 開(kāi)始拐點(diǎn)向上。 游戲版號(hào)恢復(fù)發(fā)放釋放積極信號(hào)，但仍相對(duì)收緊，國(guó)內(nèi)游戲供給或仍相對(duì)受限。2022 年 6 月-2023 年 3 月（除 10 月外），國(guó)家新聞出版署每月發(fā)放 60~90 個(gè)國(guó)產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)游戲板 塊，近四個(gè)月基本穩(wěn)定在 80~90 個(gè)，版號(hào)數(shù)量整體呈回升趨勢(shì)。

廣告：品效合一，Story Mode推動(dòng)變現(xiàn)效率提升

B 站廣告業(yè)務(wù)分為效果廣告和品牌廣告，隨著 MCN 制度的不斷完善和算法機(jī)制的不斷 提升，兩者有望實(shí)現(xiàn)同步增長(zhǎng)。品牌廣告主要出現(xiàn)在應(yīng)用啟動(dòng)頁(yè)面、網(wǎng)站主頁(yè)及視頻投 稿旁邊的相關(guān)推薦；也可以根據(jù)廣告商的需要定制，出現(xiàn)在嗶哩嗶哩制作的 OGV 或活 動(dòng)中。效果廣告主要以視頻推薦流的形式推薦。腰部主播面臨變現(xiàn)痛點(diǎn)：B 站基于興趣圈層的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，匯集了一個(gè)個(gè)不同興趣的用戶(hù) 群，這決定了腰部細(xì)分領(lǐng)域 UP 主也有非常好的廣告價(jià)值，但是一部分中型主播變現(xiàn)能 力受到限制，另一部分中小型主播則難以收到商單。 未來(lái)平臺(tái)支持腰部主播增加變現(xiàn)手段，提升議價(jià)空間：商家在花火計(jì)劃中經(jīng)過(guò) B 站對(duì)接 UP 主，平臺(tái)幫助主播提升議價(jià)實(shí)力，幫助商家節(jié)省費(fèi)用，實(shí)現(xiàn)三贏。

Story Mode 短內(nèi)容形式提高分發(fā)效率，開(kāi)啟信息流廣告變現(xiàn)商業(yè)模式，更符合當(dāng)前宏 觀環(huán)境下廣告主對(duì)高效果轉(zhuǎn)化的需求。短視頻形式時(shí)長(zhǎng)短、分發(fā)效率高，適合承載更高 的廣告加載率，從而滿(mǎn)足廣告主的多觸及、高轉(zhuǎn)化的需求。目前，Story Mode 廣告形式多樣，覆蓋外部 App、電商引流廣告形式，軟廣植入和會(huì)員推廣等多種形式。憑借強(qiáng)分 發(fā)效率和多廣告形式，Story Mode 有望成為廣告收入的新增量。Story Mode 的短視頻屬性將推動(dòng)其廣告收費(fèi)及加載率上升，B 站變現(xiàn)效率有望大幅提 升。Story Mode 內(nèi)容的起量為 B 站增加了短視頻基因，將拉動(dòng) B 站整體的廣告要價(jià)及 加載率，加速?gòu)V告變現(xiàn)步伐。

預(yù)計(jì)中期廣告收入有望近百億。公司預(yù)計(jì)中期 MAU 達(dá) 4 億目標(biāo)，MAU 將進(jìn)一步穩(wěn)定增 長(zhǎng)。單用戶(hù)廣告價(jià)值方面，22 單用戶(hù)廣告價(jià)值同比下降 11%，主要系宏觀廣告大盤(pán)不 景氣的影響?？紤]到大盤(pán)逐步恢復(fù)，加之 Story Mode 的商業(yè)化逐步成熟，我們預(yù)計(jì)未 來(lái)單用戶(hù)廣告價(jià)值保持 15~25%增速。由此測(cè)算出 2024 年廣告收入接近百億元。廣告單用戶(hù)價(jià)值仍具備提升空間，Story Mode 形式或助公司分羹短視頻高廣告單用戶(hù) 價(jià)值紅利。2022H1，B 站廣告單用戶(hù)價(jià)值實(shí)現(xiàn) 7.3 元，略低于長(zhǎng)視頻平臺(tái)芒果 TV，同 時(shí)與短視頻平臺(tái)快手的高廣告單用戶(hù)價(jià)值 37.7 元相距甚遠(yuǎn)，側(cè)面印證公司廣告單用戶(hù) 價(jià)值仍存在提升空間。同時(shí)公司主推的 Story Mode 短內(nèi)容形式滲透率的提高也有望進(jìn) 一步提升廣告單用戶(hù)價(jià)值。

增值服務(wù)：PGC內(nèi)容培養(yǎng)付費(fèi)習(xí)慣

B 站提供了大量?jī)?yōu)質(zhì)的 PGC（平臺(tái)自制/專(zhuān)業(yè)制作）內(nèi)容，鼓勵(lì)用戶(hù)養(yǎng)成付費(fèi)習(xí)慣，提 升整體付費(fèi)率水平。B 站會(huì)員增值服務(wù)有望實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。數(shù)量方面：大會(huì)員滲透率維持在 9%高位，會(huì)員 訂閱數(shù)穩(wěn)步提升。2022Q4 B 站大會(huì)員數(shù)突破 2800 萬(wàn)人次，與 Q3 基本持平。22Q4 大 會(huì)員滲透率實(shí)現(xiàn) 8.62%，環(huán)比增長(zhǎng) 0.58pct。 價(jià)格方面：參考長(zhǎng)視頻進(jìn)入提價(jià)周期，中視頻也有望緊隨其后，未來(lái)預(yù)計(jì)中視頻平臺(tái)量 價(jià)齊升。2022 年芒果、騰訊視頻、優(yōu)酷視頻等視頻平臺(tái)陸續(xù)提價(jià)，推動(dòng)長(zhǎng)視頻平臺(tái)制作 更優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容并提升用戶(hù)體驗(yàn)，形成正向循環(huán)。對(duì)比 B 站大會(huì)員和各長(zhǎng)視頻平臺(tái)會(huì)員均 價(jià)，仍有提升空間。

量?jī)r(jià)齊驅(qū)下會(huì)員收入有望實(shí)現(xiàn)高增。隨著 B 站精品內(nèi)容的不斷輸出，公司大會(huì)員滲透率 穩(wěn)健增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)兩年有望維持在 9%左右；會(huì)員 ARPU 值對(duì)標(biāo)長(zhǎng)視頻平臺(tái)愛(ài)奇 藝，未來(lái)中視頻平臺(tái)有望依托優(yōu)質(zhì)內(nèi)容實(shí)現(xiàn)會(huì)員提價(jià)，B 站的會(huì)員 ARPU 值將逐步逼近 愛(ài)奇藝，由此測(cè)算未來(lái)兩年會(huì)員收入仍可維持 20~30%增長(zhǎng)。

直播：增強(qiáng)主播和觀眾之間的互動(dòng)

直播是 UP 主和觀眾互動(dòng)的重要方式：根據(jù)飛瓜數(shù)據(jù)，2023 年 3 月 18 日人氣熱度前 5 的主播中均為 UP 主。 B 站擁有獨(dú)特的虛擬主播群體：虛擬主播是一種真人以虛擬形象展示的特色主播，滿(mǎn)足 了 B 站用戶(hù)獨(dú)特的內(nèi)容消費(fèi)需求。B 站虛擬主播付費(fèi)用戶(hù)持續(xù)高增，至 2022 年 8 月已 達(dá)近 15 萬(wàn)人。

電商：變現(xiàn)潛力有望進(jìn)一步挖掘

目前，B 站會(huì)員購(gòu)的商品仍以二次元為核心，商品大致分為手辦、周邊、票務(wù)等等，商 品價(jià)格低至 10 元以下，高至上萬(wàn)元。 票務(wù)是未來(lái) B 站電商業(yè)務(wù)可能的發(fā)展重點(diǎn)，其中，Bilibili Macro Link（BML）是 B 站為 用戶(hù)舉行的大型線(xiàn)下聚會(huì)，規(guī)模從 800 人擴(kuò)至十萬(wàn)人。另外，B 站還銷(xiāo)售第三方活動(dòng)票 務(wù)，整體業(yè)務(wù)發(fā)展可期。

降本增效收獲期在望，雙重上市開(kāi)疆拓土

2022 公司聚焦降本增效，在提升用戶(hù)增長(zhǎng)效率、單 MAU 變現(xiàn)率的同時(shí)加大運(yùn)營(yíng)費(fèi)用的 控制，逐步釋放利潤(rùn)空間。2024 年有望實(shí)現(xiàn) Non-GAAP 盈虧平衡。 提效方面，（1）B 站持續(xù)提升用戶(hù)增長(zhǎng)效率。2020Q3-2022Q3，B 站連續(xù) 9 個(gè)季度實(shí) 現(xiàn)活躍用戶(hù)數(shù)的增長(zhǎng)，付費(fèi)的有效活躍用戶(hù)比例也由 2019Q1 的 5.7%提升至 2022Q4 的 8.62%。（2）B 站游戲用戶(hù)絕大多數(shù)來(lái)自于平臺(tái)瀏覽視頻用戶(hù)。視頻平臺(tái)聯(lián)通嗶哩嗶 哩游戲中心，通過(guò)游戲中心用戶(hù)可以獲取游戲的最新信息，并且直接跳轉(zhuǎn)至應(yīng)用商店下 載。一方面，以嗶哩嗶哩這一月活躍用戶(hù)規(guī)模龐大的平臺(tái)作為流量入口，持續(xù)推進(jìn)高毛 利游戲業(yè)務(wù)的用戶(hù)增長(zhǎng)，節(jié)省推廣的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用；另一方面，一鍵跳轉(zhuǎn)縮短了用戶(hù)轉(zhuǎn)化流 程，提升用戶(hù)向游戲的轉(zhuǎn)化效率。

控本方面，銷(xiāo)售費(fèi)用率顯著回調(diào)。B 站 2022 年銷(xiāo)售費(fèi)用率同比大幅下降 7.43pct 至 22.47%，公司控制營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用、降低獲客成本的策略已初見(jiàn)成效。隨著降本增效措施的持 續(xù)推進(jìn)，以及 23 年疫情修復(fù)后業(yè)績(jī)的回彈，預(yù)計(jì)公司凈損失率將會(huì)進(jìn)一步收窄。

責(zé)任編輯：李楠

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