新華財(cái)經(jīng)上海6月27日電（記者 楊溢仁）近期，債市表現(xiàn)可圈可點(diǎn)，備受業(yè)界關(guān)注。
分析人士認(rèn)為，當(dāng)前債市仍處于勝率較好的狀態(tài)中，聚焦三季度信用債布局，建議繼續(xù)關(guān)注票息策略，可優(yōu)選各省會(huì)城投債和部分強(qiáng)地級(jí)市城投債，對(duì)于中等資質(zhì)區(qū)域保持謹(jǐn)慎，警惕尾部風(fēng)險(xiǎn)暴露。
城投板塊表現(xiàn)搶眼
【資料圖】
截至6月26日收盤(pán)，銀行間信用債曲線收益率延續(xù)窄幅下探走勢(shì)。舉例來(lái)看，中債中短期票據(jù)收益率曲線（AAA）3M期限下行2BP至2.23%，5年期收益率穩(wěn)定在3.08%；中債中短期票據(jù)收益率曲線（A）1年期行至9.80%一線。
可以看到，2月以來(lái)信用債收益率穩(wěn)步下行。雖然年初受資金面偏緊、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期影響，收益率一度短暫上升，可此后，在一級(jí)供給偏弱、理財(cái)配置力量回歸、資金面寬松環(huán)境下，疊加結(jié)構(gòu)性“資產(chǎn)荒”格局再度凸顯，信用債收益率隨之整體向下修復(fù)。在高等級(jí)、短久期債收益率基本下行到位后，不少投資者開(kāi)始通過(guò)信用下沉、拉久期獲取收益。
而市場(chǎng)演繹至當(dāng)前階段，各等級(jí)信用債3年期以內(nèi)的收益率已降至13%左右歷史分位數(shù)，5年期收益率分位數(shù)降至7%，隱含AA級(jí)1年期收益率最多下行了75BP。
記者觀察發(fā)現(xiàn)，在諸多信用債板塊中，城投表現(xiàn)依舊“亮眼”。
根據(jù)東方證券研究所統(tǒng)計(jì)，截至2023年5月，信用債利差全面收窄，而城投債的信用利差收窄幅度普遍更大，特別是低等級(jí)、中短久期城投債的利差收窄幅度高達(dá)80BP至120BP。
“個(gè)人認(rèn)為，今年以來(lái)信用利差壓縮行情的演繹，主要是基于以理財(cái)為代表的負(fù)債端企穩(wěn)回升對(duì)票息資產(chǎn)的追逐。”一位機(jī)構(gòu)交易員告訴記者，“眼下，雖然部分省份的償債能力讓人擔(dān)憂，可考慮到中央層面防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度明確，且支持各地采取多種措施優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、降低利息負(fù)擔(dān)，因此，‘短期內(nèi)城投債發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約的概率依然較小’已成為市場(chǎng)共識(shí)。這也為機(jī)構(gòu)持續(xù)加倉(cāng)提供了‘底氣’。”
“我們認(rèn)為，在當(dāng)前信用債重回利差充分壓縮狀態(tài)的背景下，挖掘由專(zhuān)業(yè)擔(dān)保公司擔(dān)保的城投債，是相對(duì)直觀、可靠的追求靜態(tài)收益率的方式。”東方證券研究所固收首席分析師齊晟稱(chēng)，“尤其可以關(guān)注那些資本實(shí)力強(qiáng)、股東支持力度大，展業(yè)高度聚焦于省內(nèi)城投債擔(dān)保、間接擔(dān)保業(yè)務(wù)歷史包袱不大的擔(dān)保公司，該類(lèi)主體的代償實(shí)力和擔(dān)保效力較好，投資者可通過(guò)參與擔(dān)保債券的方式增厚收益。”
尾部風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)釋放
再就曾經(jīng)的信用債“吸金大戶”地產(chǎn)債而言，2023年一季度以來(lái)，市場(chǎng)見(jiàn)證了地產(chǎn)行業(yè)在疫情管控放松后的需求釋放和迅速回落，這也讓投資者充分意識(shí)到，房地產(chǎn)行業(yè)的短期改善并不具備持續(xù)性。
公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，6月1日至24日30大中城市單日平均商品房成交套數(shù)僅為3131套，去年同期為4968套，二季度銷(xiāo)量轉(zhuǎn)弱的局勢(shì)已基本確定。
業(yè)界專(zhuān)家解讀認(rèn)為，在行業(yè)整體銷(xiāo)售改善出現(xiàn)之前，地產(chǎn)公司——尤其是尾部主體的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流仍會(huì)較為緊張，風(fēng)險(xiǎn)釋放無(wú)可避免。
根據(jù)天風(fēng)證券研究所統(tǒng)計(jì)，2023年以來(lái)，共新增違約債券62只，新增違約主體6家（全部為民企），涉及違約總規(guī)模265億元。就行業(yè)分布來(lái)看，與2022年類(lèi)似，2023年違約主體仍集中在房地產(chǎn)行業(yè)。
境外債市場(chǎng)方面，2023上半年，共有5只債項(xiàng)發(fā)生違約，涉事主體均為房地產(chǎn)相關(guān)公司，且部分主體的海外債違約超過(guò)一次。無(wú)疑，房地產(chǎn)同樣是海外債違約頻率最高的行業(yè)。
“整體來(lái)看，本輪樓市回暖進(jìn)程將進(jìn)一步拉長(zhǎng)。”東方金誠(chéng)分析師唐曉琳說(shuō)。
“考慮到除債券違約外，地產(chǎn)板塊其他的負(fù)面信用事件，如商票逾期、非標(biāo)違約、技術(shù)性違約仍時(shí)有發(fā)生，會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)一定擾動(dòng)。因此，聚焦地產(chǎn)債，目前還是建議審慎回避。”上述交易員表示，“不過(guò)，鑒于央企、國(guó)企以及優(yōu)質(zhì)民企、混改房企在本輪市場(chǎng)出清過(guò)程中可通過(guò)獲取優(yōu)質(zhì)土地資源、收并購(gòu)等方式增加市場(chǎng)份額，實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，則對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)承受力較強(qiáng)的投資者，個(gè)人建議關(guān)注以下三類(lèi)房企的配置機(jī)會(huì)。”
首先，是“小而美”的區(qū)域國(guó)企。聚焦優(yōu)質(zhì)區(qū)域房企，其銷(xiāo)售端大概率會(huì)率先復(fù)蘇，新增土儲(chǔ)貨值將得到提升。其次，是土儲(chǔ)能級(jí)較高的優(yōu)質(zhì)混改房企或民營(yíng)房企。再者，是輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的主體。
布局仍需精耕細(xì)作
回到城投債市場(chǎng)，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好趨同的市場(chǎng)機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，現(xiàn)階段城投債依舊是安全性相對(duì)更高的選擇。
然而，各機(jī)構(gòu)也必須清楚地看到，城投板塊內(nèi)部的分化仍在加劇。
“今年前5個(gè)月，新增發(fā)債城投作為融資方或擔(dān)保人被曝光的非標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)事件多達(dá)62起，其中已違約41起。分時(shí)間段來(lái)看，3月以來(lái)非標(biāo)違約事件逐月遞增，5月最多篩查到15起，環(huán)比2022年下半年頻率明顯提升。”齊晟指出，“新增非標(biāo)違約事件主要集中于山東省濰坊市，貴州省遵義市、六盤(pán)水市和黔南布依族苗族自治州，其余地區(qū)分布較零星。”
“我們也認(rèn)為，后續(xù)城投債的結(jié)構(gòu)性分化料會(huì)進(jìn)一步加劇，疊加目前部分弱區(qū)域信用利差分位數(shù)已降至歷史低位，可能面臨較大的估值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，因此投資不建議過(guò)度下沉弱省份。”廣發(fā)證券固定收益首席分析師劉郁說(shuō)。
具體到城投債的投資策略層面，劉郁建議可就三個(gè)維度進(jìn)行布局。
第一，是對(duì)流動(dòng)性好的強(qiáng)省份城投債進(jìn)行拉久期操作。可關(guān)注經(jīng)濟(jì)財(cái)政基本面好、債務(wù)管控能力強(qiáng)的東部省份，如江蘇、浙江、福建和廣東等。上述省份城投債的流動(dòng)性相對(duì)更好，可適當(dāng)拉長(zhǎng)久期至3年左右。
第二，是挖掘兼具收益率和安全性的城投債特定品種，如有擔(dān)保的城投債、子公司城投債、好區(qū)域的城投私募債或永續(xù)債。
第三，是從產(chǎn)業(yè)發(fā)展的角度配置城投債，可關(guān)注高市值上市公司數(shù)量較多，或有知名上市公司的區(qū)域，以及具備資源優(yōu)勢(shì)、交通優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)業(yè)鏈融合優(yōu)勢(shì)的城市。
編輯：王菁
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